随着国有企业的混合所有制改革进程的不断推进，国企上市、兼并重组等备受各方关注，国企混改也吸引了很多投资者的目光，作为一种常见的投资工具手段，“对赌协议”也被广泛运用。“对赌协议”通常表现为投资方与目标企业大股东、实际控制人或直接与目标企业签订协议，就目标企业业绩、上市、或其他标的进行“对赌”，其实质是投融资双方对股权投资价值的或然性安排，是一种投资保障工具。
按照“对赌”主体的不同，“对赌协议”分为投资人与目标公司股东的“对赌”及投资人与目标公司的“对赌”两种，本文将通过******院的两个典型案例对上述“对赌协议”的效力进行讨论。
海富案 ——******人民法院（2012）民提字第11号民事判决
2012年“海富案”被称为“对赌协议”******案。该案中，海富公司（投资方）与世恒公司（目标公司）、迪亚公司（目标公司股东）约定，世恒公司2008年净利润不低于3000万元人民币。如果世恒公司2008年实际净利润完不成3000万元，海富公司有权要求世恒公司予以补偿，如果世恒公司未能履行补偿义务，海富公司有权要求迪亚公司履行补偿义务。针对该约定的效力，******人民法院认为“海富公司有权要求世恒公司予以补偿的约定”使得海富公司的投资可以取得相对固定的收益，该收益脱离了世恒公司的经营业绩，损害了公司利益和公司债权人利益，故该条款无效；而“海富公司有权要求迪亚公司履行补偿义务”的约定中，迪亚公司对于海富公司的补偿承诺并不损害公司及公司债权人的利益，不违反法律法规的禁止性规定，是当事人的真实意思表示，是有效的。
瀚霖案——******人民法院(2016)******法民再128号民事判决
2018年，******人民法院关于“对赌协议”的另一案件再次引起了人们对“对赌协议”效力的讨论。2011年4月26日，瀚霖公司（目标公司）作为甲方，强静延等（投资者）作为乙方，曹务波（目标公司股东）作为丙方，共同签订了《增资协议书》及《补充协议书》。主要约定：强静延向瀚霖公司增资3000万元，同时约定：曹务波承诺争取目标公司于2013年6月30日前完成合格IPO；如果目标公司未能在2013年6月30日前完成合格IPO，强静延有权要求曹务波以现金方式购回强静延所持的目标公司股权；瀚霖公司为曹务波的回购提供连带责任担保。该案件一审、二审均认为强静延与曹务波的约定未违反法律、行政法规的强制性规定，应属合法有效；而认为其与瀚霖公司的约定因损害公司、其他股东和债权人利益所以担保无效，主要理由为瀚霖公司的担保条款使股东获益脱离公司经营业绩，悖离公司法法理精神，使强静延规避了交易风险，严重损害瀚霖公司其他股东和债权人的合法利益。但是******院并未支持这一观点，其认为，强静延已对瀚霖公司提供担保经过股东会决议尽到审慎注意和形式审查义务，瀚霖公司提供担保有利于自身经营发展需要，并不损害公司及公司中小股东权益，应当认定案涉担保条款合法有效，瀚霖公司应当对曹务波支付股权转让款及违约金承担连带清偿责任。
通过总结上述两个案例裁判结果可知
01、投资者与目标公司股东之间的“对赌协议”有效
上述两个案例中，对于投资者与目标公司股东之间的“对赌协议”，******法的态度前后一致，即该约定未违反合同法第五十二条的规定，应当认定为有效。
02、投资者与目标公司之间的“对赌协议”效力取决于是否损害公司及其债权人利益
对于投资者与目标公司之间的“对赌”约定，******院存在前后不一致的认识。虽然这两个案件案情存在一定差异（海富案中，目标公司世恒公司是直接与投资者进行“对赌”的主体，而瀚霖案中，目标公司瀚霖公司被认定为是其股东与投资者“对赌”的担保者），但是法院对两者的效力认定并不因此而有所影响，其观点争议主要为目标公司与投资者之间的“对赌”是否损害公司、中小股东及债权人利益。海富案中，******院认为，该条款“使得海富公司的投资可以取得相对固定的收益，该收益脱离了世恒公司的经营业绩，损害了公司利益和公司债权人利益，故该条款无效”，而瀚霖案中法院则认为“瀚霖公司提供担保有利于自身经营发展需要，并不损害公司及公司中小股东权益，应当认定案涉担保条款合法有效。”
通过上述分析，
笔者认为对投资者与目标公司签订“对赌协议”时应注意
1、 对赌协议不得违反《合同法》第五十二条。“对赌协议”本质为一种合同，故在签订对赌协议时应当注意符合《合同法》的规定，避免违反合同法第五十二条从而导致协议无效，即避免该约定存在以下情形：一方以欺诈、胁迫的手段订立合同，损害国家利益；恶意串通，损害国家、集体或者第三人利益；以合法形式掩盖非法目的；损害社会公共利益；违反法律、行政法规的强制性规定。否则，投资者与目标公司的“对赌”可能被认定为无效。
2、对赌协议不得违反《公司法》强制性规定。如果“对赌协议”的主体一方涉及公司，则该协议也应当符合《公司法》的规定。《公司法》第二十条规定：“公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程，依法行使股东权利，不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益;不得滥用公司法人独立地位和股东有限责任损害公司债权人的利益。”第十六条规定：“公司向其他企业投资或者为他人提供担保，依照公司章程的规定，由董事会或者股东会、股东大会决议;公司章程对投资或者担保的总额及单项投资或者担保的数额有限额规定的，不得超过规定的限额。公司为公司股东或者实际控制人提供担保的，必须经股东会或者股东大会决议。”投资者与目标公司的“对赌协议”必须遵守公司法上述强制性规定，不损害公司、公司小股东及其他债权人的权利。
综上可知，投资者在进行投资模式选择时，应当尽量约定与目标公司股东进行“对赌”，即约定在目标公司未完成约定事项时，由该股东承担赔偿责任。而如果选择与目标公司“对赌”，则应当注意对是否存在股东滥用公司法人独立地位及公司对股东提供担保是否经过股东会决议的事项作出合理的审慎注意和形式审查义务，以保证“对赌协议”不存在效力瑕疵，以实现其作为投资保障的目的。
